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注册制市场化定价成效显著 新股估值加速分化

注册制市场化定价成效显著 估值加速分化】全面实行票发行注册制,建立常态化退市机制,提高直接融资比重,是“十四五”规划提出的新时期实现资本市场高质量发展的重点任务。2019年7月科创板试点注册制以来,公司上市条件更加多元包容,审核效率大幅提升,个股加速优胜劣汰。经过2019年的初步探索,2020年注册制新股定价市场化程度再上台阶;另一方面,一些中介机构履职遭遇质疑,责任意识与专业能力有待加强。(证券时报)

  全面实行股票发行注册制,建立常态化退市机制,提高直接融资比重,是“十四五”规划提出的新时期实现资本市场高质量发展的重点任务。2019年7月科创板" target="_blank">科创板试点注册制以来,公司上市条件更加多元包容,审核效率大幅提升,个股加速优胜劣汰。经过2019年的初步探索,2020年注册制新股定价的市场化程度再上台阶;另一方面,一些中介机构履职遭遇质疑,责任意识与专业能力有待加强。

  中国资本市场研究院范璐媛

  估值定价:2020年呈现四大新特征

  核准制下A股IPO所施行的23倍市盈率窗口指导制度,在一定程度上扭曲了新股估值,致使个股发行价与价值脱钩,引发一二级市场利益分配失衡、资源配置效率低下等一系列问题。注册制实施后,新股首发市盈率更加多元,市场化定价效果显著。

  中国资本市场研究院发现,与2019年注册制开闸时相比,2020年注册制新股在发行定价环节出现以下特征:

  特征一:发行市盈率较2019年下滑,分化加剧

  不同于2019年科创板横空出世时的整体高估值,2020年注册制新股的发行市盈率出现分化,低市盈率个股比例显著增多,近七成新股首发市盈率处于50倍以下,超两成新股首发市盈率不足30倍。在可选标的增多、发行速度加快的背景下,一级市场对于IPO定价渐趋理性,机构针对不同行业和质地公司的“估值差”显现。

  以科创板为例,2020年发行市盈率低于30倍的新股占11%,2019年发行市盈率不足30倍的新股仅1只;同时,高市盈率发行的个股比例也在增多,2020年10.42%的新股发行市盈率超过80倍,这一比例近乎2019年的2倍。体现出2020年新股估值整体下滑的同时,两极分化加剧。

  与行业整体水平对比来看,2020年上市的注册制新股中,53%的发行市盈率低于披露的行业均值;2019年,发行市盈率低于同期行业水平的新股仅占15%,新股估值更趋近行业均值,这从一定程度上压缩了新股上市后的获利空间。

  特征二:高发行价频现,“肉签”增多

  与市盈率类似,2020年注册制新股的发行价分布也更为分散。2019年上市的注册制新股中,超六成发行价集中在20元~50元区间;2020年,这一发行价区间内的个股占比降至44%,10元以下低价股和百元以上的高价股分别占到8.1%和6.19%。

  高价股频现是2020年注册制新股发行价出现的最大变化。2020年2月上市的石头科技发行价271.12元,直接打破了A股新股发行价的历史最高纪录。随后,创业板注册制个股锋尚文化发行价138.02元,刷新了创业板个股最高发行价纪录。2019年,科创板注册制新股的最高发行价仅89.23元。

  高发行价个股的涌现也使得“肉签”数量增多。以上市首日成交均价与发行价的差值计算中签收益,2020年上市的注册制新股中,中一签盈利超10万元的个股有6只,其中4只发行价超过100元。2019年无一只注册制新股中签收益超10万元。

  特征三:募资不及预期公司增多

  2019年注册制实施伊始,新股超募现象一度受到广泛关注。所谓超募,即上市公司实际募资金额超出招股书中计划募投的部分。注册制下,“超募”是一种正常现象。不过,过高的超募金额和超募率会降低资金的优化配置效率,超募个股占比过高也从一定程度上反映出新股定价存在一定修正空间。

  2020年上市的注册制新股中,募资金额超过计划金额的新股占比由73%下降至63%,募资不及预期的个股数量大比例提升。在健康的市场环境下,募资超过或不及预期都是市场充分博弈后的结果,2020年注册制新股超募率的下降,反映出A股注册制下IPO发行定价机制的成熟度逐渐提升,机构根据公司质地不同,不再一味给予新股高溢价。

  特征四:“三低”发行浮现

  正如前三个特征所述,相对于2019年,2020年注册制新股在市盈率、发行价、募资规模方面均呈现出差异化、分散化的趋势。注册制初期“三高”发行扎堆的现象被打破,低发行价、低市盈率、低募资额的新股“三低”发行现象浮现。

  2020年,发行价不足5元、发行市盈率不足20倍、募资总额不足5亿元的注册制新股共有4只。其中,上纬新材发行市值仅10.04亿元,刚刚超过10亿元的上市标准,引发市场热议;该股发行公告显示,IPO发行价为2.49元/股,预计募集资金净额7004.27万元,不足该公司2019年的净利润,不足预计募资金额的一半,创下科创板历史上最低纪录。

  定价效率:注册制IPO抑价率大幅优于核准制

  核准制下的新股定价相对固化,注册制施行后,A股的新股定价效率显著提升。

  以新股上市后20个交易日(核准制新股取开板后20个交易日)的成交均价与发行价的偏离程度作为IPO抑价率,并用以衡量新股定价效率。统计显示,2020年上市的新股中,科创板新股平均IPO抑价程度为172%,创业板(注册制)为194%,较核准制下创业板的平均定价偏离程度低逾40个百分点。

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